Thủy điện Hủa Na (HNA) mở rộng quy mô qua M&A: Lợi nhuận tăng bằng lần, áp lực chi phí tài chính hiện hữu

Sau hai năm niêm yết trên HOSE, Thủy điện Hủa Na ghi nhận kết quả kinh doanh đột biến nhờ chiến lược mở rộng công suất phát điện. Tuy nhiên, hoạt động đầu tư lớn khiến dư nợ vay tăng mạnh ngay giai đoạn lãi suất thị trường có dấu hiệu đảo chiều, trong khi thanh khoản cổ phiếu vẫn duy trì ở mức thấp, chưa thu hút được dòng tiền lớn.

Dư nợ vay gia tăng theo đà mở rộng dự án

Công ty Cổ phần Thủy điện Hủa Na (mã chứng khoán: HNA) chính thức niêm yết hơn 235,2 triệu cổ phiếu trên sàn HOSE từ ngày 12/1/2024. Tại thời điểm chào sàn, doanh nghiệp sở hữu Nhà máy Thủy điện Hủa Na với công suất thiết kế 180 MW, tổng mức đầu tư khoảng 7.092 tỷ đồng và đã vận hành thương mại ổn định từ năm 2013. Để giải quyết bài toán tăng trưởng dài hạn khi chỉ sở hữu một nhà máy, ban lãnh đạo công ty đã xác định chiến lược mở rộng quy mô thông qua việc tìm kiếm các dự án thủy điện vừa và nhỏ.

Hiện thực hóa định hướng này, đến tháng 10/2024, Thủy điện Hủa Na hoàn tất thương vụ thâu tóm Nhà máy Thủy điện Nậm Nơn (Nghệ An). Dự án có công suất lắp đặt 20 MW, tổng mức đầu tư 513 tỷ đồng và đã vận hành thương mại từ năm 2014. Việc sáp nhập giúp doanh nghiệp nâng tổng công suất phát điện nhưng cũng kéo theo nhu cầu vốn lớn. Số liệu tài chính cho thấy, từ ngày 31/12/2023 đến ngày 30/9/2025, tổng dư nợ vay của HNA tăng thêm 266,4 tỷ đồng, lên mức 445,4 tỷ đồng, tương đương 13,2% vốn chủ sở hữu.

Trong cơ cấu nợ vay tại ngày 30/9/2025, khoản vay lớn nhất trị giá 347,48 tỷ đồng đến từ Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank) - Chi nhánh Hà Nội, lãi suất áp dụng 6% tại thời điểm cuối quý III/2025. Khoản vay này phục vụ trực tiếp cho việc mua Nhà máy Thủy điện Nậm Nơn.

Áp lực tài chính dự kiến sẽ tiếp tục gia tăng khi Thủy điện Hủa Na đặt kế hoạch đầu tư lớn cho năm 2026. Doanh nghiệp dự kiến chi khoảng 500 tỷ đồng cho các dự án mới, nâng tổng kế hoạch đầu tư cả năm lên gần 592 tỷ đồng. Trong khi đó, lượng tiền mặt nắm giữ tại cuối quý III/2025 chỉ đạt 403,4 tỷ đồng (chiếm 10,3% tổng tài sản), thấp hơn so với nhu cầu vốn đầu tư dự kiến. Nếu không huy động thêm vốn từ cổ đông, doanh nghiệp nhiều khả năng phải tiếp tục gia tăng nợ vay.

Rủi ro chi phí vốn đang trở nên rõ nét hơn khi mặt bằng lãi suất huy động tại nhiều ngân hàng thương mại đã rục rịch tăng trở lại từ nửa cuối năm 2025. Theo dự báo của Công ty Chứng khoán ACB, lãi suất đầu vào bình quân năm 2026 có thể tăng thêm khoảng 1%/năm. Diễn biến này sẽ tác động trực tiếp đến biên lợi nhuận của các doanh nghiệp đang trong giai đoạn mở rộng quy mô bằng đòn bẩy tài chính như Thủy điện Hủa Na.

Lợi nhuận tăng trưởng, thị giá và thanh khoản đi lùi

Chiến lược M&A bước đầu đã mang lại hiệu quả tích cực về mặt con số tài chính. Trong 9 tháng đầu năm 2025, Thủy điện Hủa Na ghi nhận doanh thu 851,5 tỷ đồng, tăng 60,9% so với cùng kỳ. Lợi nhuận sau thuế đạt 378,9 tỷ đồng, tăng 121,5% và hoàn thành 204,5% kế hoạch năm. Kết quả này đến từ sự đóng góp của nhà máy mới sáp nhập kết hợp với điều kiện thủy văn thuận lợi.

Tuy nhiên, diễn biến trên thị trường chứng khoán lại không đồng pha với kết quả kinh doanh. Từ ngày 26/8/2025 đến ngày 6/1/2026, thị giá cổ phiếu HNA giảm 12,1%, từ vùng 25.450 đồng/cổ phiếu xuống 21.500 đồng/cổ phiếu và giao dịch dưới đường trung bình động MA200.

Vấn đề lớn nhất của cổ phiếu HNA nằm ở thanh khoản. Khối lượng khớp lệnh bình quân trong 20 phiên gần nhất chỉ đạt hơn 6.000 cổ phiếu/phiên. Con số này quá thấp so với quy mô vốn hóa và lượng cổ phiếu lưu hành, tạo rào cản lớn đối với dòng tiền đầu tư. Thực tế, thanh khoản thấp khiến nhà đầu tư, đặc biệt là các tổ chức hoặc cá nhân có vốn lớn, gặp khó khăn trong việc thực hiện giao dịch mua bán. Đại diện Quỹ đầu tư ECI Capital nhận định rằng việc niêm yết sẽ khó mang lại hiệu quả thu hút vốn nếu thanh khoản không được cải thiện để nhà đầu tư dễ dàng tiếp cận.

Như vậy, Thủy điện Hủa Na đang đứng trước bài toán cân đối giữa mục tiêu tăng trưởng quy mô và quản trị rủi ro tài chính. Lợi nhuận tăng trưởng mạnh là điểm sáng, nhưng áp lực từ chi phí lãi vay trong môi trường lãi suất tăng và sự thờ ơ của dòng tiền trên thị trường chứng khoán là những thách thức doanh nghiệp cần giải quyết trong thời gian tới.